Inwestowanie na rynkach wschodzących

Czy wyprzedaż akcji z rynków wschodzących zaszła za daleko?

Ten artykuł dostępny jest także w: angielski, chiński uproszczony, francuski, niemiecki, włoski, hiszpański

W Templeton jesteśmy wierni naszej filozofii opartej na wartości, co oznacza, że często decydujemy się na zakupy wtedy, gdy inni wykazują największy pesymizm. Nie jest to łatwe, nawet dla doświadczonych rynkowych weteranów. Rynki wschodzące są pogrążone w takim pesymizmie już od kilku miesięcy. Krótkotrwałe okresy nasilonych wahań nie są dla nas niczym nowym i nie mają wpływu na nasze przekonania dotyczące długotrwałego potencjału rynków wschodzących. Mamy wrażenie, że ostatnie spadki były zbyt głębokie i wywołane przede wszystkim przez irracjonalną panikę inwestorów, dlatego postrzegamy je jako dobry moment na poszukiwanie papierów, które możemy kupić do naszych portfeli po okazyjnych cenach. Aktualne poziomy wyceny wielu akcji z rynków wschodzących i nowych rynków wschodzących uważamy za wyjątkowo atrakcyjne.

Rynki wschodzące niewątpliwie otrzymały w tym roku kilka poważnych ciosów. W drugim kwartale, indeks MSCI Emerging Markets poszedł w dół o 8% (w USD)[1], a z rynków wschodzących odpłynął kapitał o wartości 33 mld USD; tylko w czerwcu odpływ kapitału sięgnął 22 mld USD.[2] Po zniwelowaniu dodatnich przepływów kapitałowych o wartości 32 mld USD w kwartale pierwszym 2013 r., ostatecznie po pierwszej połowie roku z rynków wschodzących odpłynął 1 mld USD.

Co się stało? W połowie maja, Ben Bernanke, prezes amerykańskiej Rezerwy Federalnej, zasugerował, że bank centralny może zacząć ograniczać program skupu aktywów, co sprawiło, że inwestorzy posiadający zagraniczne obligacje, a w szczególności obligacje z rynków wschodzących, zaczęli postrzegać dochody uzyskiwane z tych papierów jako mniej atrakcyjne, w świetle możliwych wzrostów stóp procentowych w USA. Co więcej, sygnały świadczące o tym, że Ludowy Bank Chin nie zamierza interweniować na rynku po ostrym wzroście kluczowej międzybankowej stopy procentowej w czerwcu wywołały obawy dotyczące stabilności sektora bankowego i nasiliły strach inwestorów przed spadkiem płynności finansowej w skali globalnej. Takie warunki przełożyły się na potężną wyprzedaż papierów dłużnych, walut i akcji z rynków wschodzących w drugim kwartale. Największy negatywny wpływ odczuły kraje rozwijające się z dużymi deficytami na rachunkach obrotów bieżących, sporą częścią krajowych obligacji w rękach inwestorów zagranicznych oraz znaczącą ekspozycją na Chiny. Szczególnie mocne ciosy otrzymały Turcja, Egipt i Brazylia, gdzie giełdy zakończyły kwartał na minusie. Niepokoje społeczne w tych krajach dodatkowo wzmagały obawy inwestorów.

Niemniej jednak, jak widać na dwóch poniższych wykresach, pomimo tymczasowo lepszych wyników rynków światowych, rynki wschodzące nadal radzą sobie lepiej w dłuższej perspektywie; spodziewamy się kontynuacji tego trendu, a argumenty przemawiające za słusznością takich prognoz omówione są poniżej.

 Kuszące wyceny

Podobnie jak wszystkie inne rynki, rynki wschodzące także przechodzą okresy wzmożonej zmienności i mogą znajdować się pod wpływem zmian przepływów kapitału i wahań nastrojów. Wielu obserwatorów postawiło już krzyżyk na krajach BRIC (tj. Brazylii, Rosji, Indiach i Chinach), ale my sądzimy, że atmosfera panująca wokół tych rynków jest przesadnie negatywna. Uważamy, że optymistyczne prognozy wzrostu na wielu rynkach wschodzących nie znajdują obecnie odzwierciedlenia w kursach akcji, które są generalnie niższe w porównaniu z cenami papierów na rynkach światowych (patrz: poniższe wykresy dla wszystkich rynków wschodzących, a w szczególności dla Chin). Znajdujemy atrakcyjnie wyceniane papiery nie tylko w krajach BRIC, ale także (a może wręcz w szczególności) na nowych rynkach wschodzących, które nie rzadko notują jednocyfrowe wskaźniki cen do zysków i jeszcze niższe wskaźniki cen do wartości księgowej. Niezależnie od wskazań najważniejszych indeksów rynkowych, my, jako inwestorzy selekcjonujący akcje na podstawie szczegółowych analiz, koncentrujemy się na indywidualnych okazjach i znajdujemy obecnie liczne solidne spółki, które niezasłużenie stały się ofiarami fali rynkowego pesymizmu.

Okresy nasilonego pesymizmu = najlepsze czasy na zakupy?

Utrzymywanie długiego horyzontu inwestycyjnego wymaga pogodzenia się z pewnymi wstrząsami od czasu do czasu. Przykładem kraju, który ma za sobą kilka okresów poważniejszych turbulencji jest Tajlandia. W połowie lat dziewięćdziesiątych ubiegłego wieku, gdy kraj ten był pogrążony w głębokim kryzysie finansowym i porzucony przez wielu inwestorów, poleciałem do Bangkoku, licząc na znalezienie tam atrakcyjnych okazji inwestycyjnych.

Na czym opierałem swój optymizm? Oczywiście miałem świadomość, że Tajlandia przechodziła trudny okres. Odrobiłem jednak pracę domową i uznałem, że w ciągu trzech, czterech lub pięciu lat, obywatele Tajlandii ponownie tchną życie w krajową gospodarkę. I miałem rację. Proces ten nie miał oczywiście płynnego przebiegu. Po rekonwalescencji gospodarki, kolejne wstrząsy nastąpiły w 2004 r., gdy w wybrzeże Tajlandii uderzyła fala tsunami, oraz w 2011 r., gdy kraj zdewastowały potężne powodzie. Tajlandia miała już jednak doświadczenie w wychodzeniu z problemów. Tajska giełda zanotowała w 2012 r. jeden z najlepszych wyników w całej Azji (a nawet w skali całego świata); indeks Stock Exchange of Thailand (SET) Index poszedł w górę o ponad 35%. [3]

Ten przykład obrazuje korzyści płynące z kupowania papierów w okresach spadków i utrzymywania ich do czasu ewentualnego odbicia. Dziś także dostrzegamy ogromny potencjał Tajlandii; kraj ten może właśnie znajdować się na początkowym etapie solidnego odbicia, któremu jednak z pewnością towarzyszyć będą pewne korekty.

Nie zgadzam się z tymi, którzy postrzegają ostatnie wahania na rynkach wschodzących jako kryzys zaufania do tych rynków, jednak jest to dobry moment, by przypomnieć o znaczeniu długofalowej perspektywy i podkreślić, że nasze analizy i prognozy nie są formułowane na najbliższy czy nawet kolejny rok, ale raczej na następne pięć lat.  

Postępowanie na przekór trendom rynkowym czy też kierowanie się rzeczywistą wartością nie oznacza, że w okresie dekoniunktury kupujemy wszystko, co nam wpadnie w ręce. W czasach skrajnych napięć rynkowych, bardzo duże znaczenie ma płynność. Mając do wyboru małą spółkę, której papiery charakteryzują się ograniczoną płynnością oraz duże przedsiębiorstwo o płynnych akcjach, zwykle wybieramy tę drugą alternatywę. Podczas zakupów w okresie bessy, należy pamiętać, by nie kupować spółek znajdujących się na krawędzi upadku, których akcje są tanie, ale które jednocześnie mają bardzo słabe fundamenty (tzw. „pułapki wartości”), ale raczej wyszukiwać niedoszacowane przedsiębiorstwa mające szanse na rekonwalescencję. 

Spółki, które często okazują się pułapkami i których staramy się unikać, mają kilka charakterystycznych cech, takich jak zbyt duże zadłużenie czy zarządy niezdolne do radzenia sobie w trudnych sytuacjach. W przypadku tajskiego kryzysu finansowego, niezwykle ważne było uważne selekcjonowanie papierów oraz „odrabianie pracy domowej”, czyli przeprowadzanie dokładnych analiz. Do końca 1997 r., spośród wszystkich 480 spółek notowanych na tajskiej giełdzie, ok. 40 upadło, a prawie drugie tyle zostało wykluczonych z rynku akcji. 

Atuty rynków wschodzących

Uważam, że atrakcyjność rynków wschodzących oparta jest na trzech kluczowych fundamentach, które, w mojej ocenie, nie zmieniły się do dziś. Po pierwsze, stopy wzrostu gospodarczego na tych rynkach są znacznie wyższe niż te osiągane przez rynki rozwinięte. Prognozy przewidują, że gospodarki rozwijające się będą rosnąć w 2013 r. w ok. pięciokrotnie szybszym tempie niż gospodarki rozwinięte; MFW prognozuje wzrost PKB rzędu 5% dla rynków wschodzących oraz zaledwie 1,2% dla rynków rozwiniętych.[4] Po drugie, rynki wschodzące mają potężne i stale rosnące rezerwy walutowe, znacząco przewyższające te zgromadzone przez kraje rozwinięte. Co więcej, w odróżnieniu od rynków rozwiniętych, wiele rynków wschodzących i nowych rynków wschodzących nadal ma sporą swobodę niezbędną do prowadzenia stymulacyjnej polityki budżetowej i pieniężnej. Choć słaba dynamika rynków rozwiniętych może odbić się także na rynkach wschodzących, w szczególności poprzez osłabienie globalnej wymiany handlowej, kraje rozwijające się mogą zniwelować ten wpływ wyższymi wydatkami na inwestycje i większym popytem krajowym. Po trzecie, poziom zadłużenia rynków wschodzących w stosunku do PKB jest generalnie znacznie niższy niż wskaźniki długu do PKB notowane na rynkach rozwiniętych.

Należy także dodać, że przy całym strachu przed ograniczeniem skali programu skupu aktywów przez amerykański bank centralny, nie ma podstaw, by spodziewać się w najbliższym czasie podwyżek stóp procentowych czy nagłego zaniku podaży pieniądza. Musimy pamiętać, że kumulacja rozmaitych programów luzowania ilościowego doprowadziła do nadmiaru płynności, który nie zniknie z dnia na dzień. Banki dopiero niedawno zaczęły przeznaczać więcej kapitału na udzielane kredyty, a wcześniej wykorzystywały płynność udostępnianą przez Fed do wzmacniania swych bilansów i cały czas utrzymywały w portfelach papiery skarbowe z USA. Co więcej, nawet jeżeli Fed zacznie wycofywać swe wsparcie wraz z poprawą kondycji gospodarki, inne banki centralne na świecie cały czas generują płynność, co także może sprzyjać przepływom większych ilości kapitału inwestorów na rynki wschodzące. Japonia uruchamia właśnie potężny program luzowania ilościowego, o znacznie większej wartości w stosunku do PKB w porównaniu z programem realizowanym w USA. Choć długofalowy wpływ tych działań na inflację budzi nasze obawy, jeżeli uda się go uniknąć lub zniwelować przez bardziej dynamiczny wzrost produktywności, mogą one stanowić czynnik całkowicie zmieniający sytuację wielu gospodarek.

Ogólnie rzecz biorąc uważamy, że rynki wschodzące cały czas oferują solidny długoterminowy potencjał dla cierpliwych inwestorów. Zawsze należy liczyć się z ryzykiem i prawdopodobieństwem nieoczekiwanych wstrząsów, jednak niezmiennie wierzymy w powrót tych rynków do łask inwestorów.

 


[1] Źródło: © Morgan Stanley Capital Index (MSCI). MSCI nie udziela żadnych wyraźnych ani domniemanych gwarancji ani oświadczeń i nie ponosi żadnej odpowiedzialności w związku z przedstawionymi danymi MSCI. Dalsze rozpowszechnianie danych MSCI lub ich wykorzystywanie na potrzeby innych indeksów, papierów wartościowych lub produktów finansowych jest zabronione. Niniejszy raport nie został zatwierdzony, skontrolowany ani opracowany przez MSCI. Indeksy nie są zarządzane, a bezpośrednia inwestycja w indeks nie jest możliwa. Wyniki historyczne nie gwarantują wyników przyszłych.

[2] Źródło: EPFR Global.

[3] Źródło: Factset. Dane w USD. Indeks SET to ważony kapitalizacją indeks spółek notowanych na tajskiej giełdzie papierów wartościowych (Stock Exchange of Thailand). Wyniki historyczne nie gwarantują wyników przyszłych. Indeks nie jest zarządzany, a bezpośrednia inwestycja w indeks nie jest możliwa.

[4] Źródło: MFW, „World Economic Outlook”, lipiec 2013 r. © Międzynarodowy Fundusz Walutowy. Wszelkie prawa zastrzeżone.

Twitter

Subskrybuj przez e-mail

Otrzymuj aktualizacje z bloga na skrzynke pocztowa

Leave a reply

Twój adres e-mail nie zostanie opublikowany. Pola, które muszą być wypełnione, są oznaczone