Nos aventures d’investissement dans les marchés émergents

Une nouvelle ère pour l’Argentine

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Mes collègues et moi venons de nous rendre en Argentine, un pays qui connaît un profond changement depuis la dernière élection et l’éviction de Cristina Fernández de Kirchner, l’épouse de l’ancien Président Nestor Kirchner. La victoire du candidat de centre-droit Mauricio Macri et de son slogan Cambiemos (Changeons) a mis un terme à un régime qui n’a pas beaucoup apporté à l’Argentine, sauf une inflation élevée, des pénuries de dollars, l’érosion des réserves de change et des initiatives politiques qui avaient fini par miner la confiance des entreprises et réduire l’accès au marché pour les investisseurs étrangers. À sa prise de fonctions en décembre, le Président Macri a nommé un gouvernement technocrate compétent en promettant d’améliorer la situation économique, ce que les marchés ont salué à l’unanimité.

Peu après l’entrée en fonction du nouveau gouvernement, les agences de notation ont relevé leur perspective de la dette (de négative à stable), invoquant les changements rapides opérés par rapport aux politiques du régime précédent (notamment l’élimination des contrôles sur la devise et la réduction des droits de douane à l’exportation). Ces mesures ont alors incarné un rejet de l’interventionnisme qui a jusqu’à présent pesé sur les exportations et sur les revenus en devise étrangère. Plus important encore que ce vote de confiance, la nouvelle équipe au pouvoir a trouvé un accord avec les créanciers étrangers de l’Argentine à propos de la dette en défaut que le gouvernement précédent avait refusé de payer, mettant le pays au ban des marchés obligataires internationaux.

Obelisco de Buenos Aires (Obelisk of Buenos Aires) in Plaza de la República, Buenos Aires, Argentina – national historic monument and icon commemorating the fourth centenary of the first foundation of the city.
Obelisco de Buenos Aires (Obelisk of Buenos Aires) in Plaza de la República, Buenos Aires, Argentina – national historic monument and icon commemorating the fourth centenary of the first foundation of the city.

En mars 2016, le Président Macri a fait voter par le Congrès un accord mettant un terme à 15 ans de batailles juridiques avec une poignée de hedge funds porteurs d’importants volumes de dette argentine et qui avaient refusé tout abandon de créance. Les autorités argentines ont émis 16,5 milliards USD de dette dont 9,3 milliards consacrés au règlement du litige, 2,5 milliards pour payer la dette restructurée bloquée jusqu’à 2014, et le solde destiné à financer une partie du déséquilibre budgétaire pendant l’exercice 2016. Comme prévu, le retour de l’Argentine sur les marchés internationaux a été salué à l’unanimité et ses obligations ont été sursouscrites.

 Le vote du Congrès est un fait à relever, car Mauricio Macri n’avait remporté l’élection présidentielle qu’avec une avance de 3 % à l’échelon national. Fort heureusement le Président a très rapidement supprimé les contrôles des capitaux, augmenté les taux d’intérêt, libéralisé le marché des changes et réduit les taxes à l’exportation. Il lui reste à s’attaquer au problème du faible niveau des réserves de change (en baisse), mais également à l’atrophie du secteur public,  au déficit budgétaire, qui représente 7 % du produit intérieur brut (PIB) et à la spirale des salaires, mais Mauricio Macri bénéficie d’ores et déjà du soutien de la communauté internationale. En pénurie de liquidités, le gouvernement précédent avait déjà signé un accord de swap de devises avec la Chine, aux termes duquel l’Argentine reçoit des renminbis en échange de pesos de manière à régler ses importations de biens et services chinois, cet accord permettant également du même coup à la Chine de disposer de pesos pour importer des matières premières argentines. Depuis l’arrivée au pouvoir du nouveau gouvernement, la Banque populaire de Chine a fait savoir que cet accord de swap pourrait être converti en dollar américain, grâce à quoi la banque centrale argentine disposerait de 11 milliards USD supplémentaires dans ses réserves de change.

Autre symbole de la confiance accrue de la communauté internationale, Barack Obama s’est rendu en visite officielle en Argentine en mars, et a salué le rythme des réformes. Le Président américain a aussi signé un accord de commerce et d’investissement favorisant la coopération des deux pays dans de nombreux domaines, grâce auquel les entreprises américaines devraient investir plusieurs milliards de dollars dans l’économie argentine.

Un mal provisoire pour un bien durable

Lorsqu’il faut prendre la suite d’un gouvernement populiste et dispendieux, les réformes nécessaires à court terme sont douloureuses : il faut les considérer comme une « gueule de bois » après une fête bien arrosée. Je n’ai donc pas été surpris par la une du journal anglophone Buenos Aires Herald à mon arrivée ce printemps : « Les tarifs de l’électricité pourraient augmenter de 300 % ». Dans cet article, il était écrit que le gouvernement de Mauricio Macri préparait une baisse des subventions des prix de gros de l’électricité dans tout le pays, ce qui provoquerait une augmentation pour les usagers et en particulier pour les habitants de Buenos Aires, qui bénéficient des tarifs les plus bas. Ce serait un bien pour les finances publiques, asséchées par les subventions, mais aussi pour les compagnies d’électricité, car la réforme leur permettrait d’accroître leurs dépenses d’investissement et de lutter plus efficacement contre les baisses de tension ou les coupures de courant qui touchent le pays depuis plusieurs années. Nous avons été témoins de ce genre de situation à l’occasion de la visite d’un nouveau centre commercial aux environs de Buenos Aires : sur notre chemin, tout un quartier de la ville était plongé dans l’obscurité à cause d’une coupure de courant.

Puente de la Mujer (Women’s Bridge) in Argentina.
Puente de la Mujer (Women’s Bridge) in Argentina.

Lors de ma première visite à Buenos Aires dans les années 90, le quartier de Puerto Madero était réduit à une série d’entrepôts délabrés le long du canal jusqu’au Rio de la Plata. En 1989, la ville et les gouvernements fédéraux ont fondé une co-entreprise pour favoriser l’urbanisation du quartier et lancer un vaste programme de rénovation et de conversion consistant notamment à transformer des entrepôts vétustes en restaurants branchés, en bureaux et en appartements. Le quartier s’est ensuite beaucoup développé et a vu fleurir de nouveaux immeubles d’habitation et de bureaux tout le long du canal. Grâce à un plan d’urbanisation efficace, tout un réseau de voies larges a été développé, ainsi que des promenades piétonnes à côté de la rivière. De nombreux architectes ont imaginé des structures créatives, y compris mon architecte favori Santiago Calatrava, designer du pont piétonnier ultramoderne Puente de la Mujer doté d’un dispositif de rotation pour laisser passer les navires. En 2008, Amalia Lacroze de Fortabat, l’héritière d’une famille ayant fait fortune dans le ciment et passant pour être la femme la plus riche d’Argentine, a financé la construction d’un magnifique musée pour héberger sa collection d’art. J’ai visité ce musée et j’ai eu l’occasion d’admirer des œuvres assez impressionnantes, notamment d’art latino-américain. Actuellement, il est prévu de construire davantage d’hôtels internationaux dans cette zone. Argentina_mall

À ma dernière visite, la première chose que j’ai remarquée pendant le trajet entre l’aéroport et le quartier de Puerto Madero a été un gratte-ciel moderne situé à l’extrémité du chenal et arborant en gros caractères les initiales d’une banque chinoise. En Amérique latine comme dans le reste du monde, la Chine exerce une influence grandissante. L’Argentine importe de grandes quantités d’équipements de télécommunications auprès d’entreprises comme le géant chinois Huawei. En discutant avec les sociétés argentines de télécommunications, nous avons appris que les Chinois pratiquaient des conditions de paiement très généreuses et dépêchaient de vastes équipes de techniciens pour assurer la maintenance de leurs produits, ce qui était extrêmement apprécié.

Une longue histoire de gestion inappropriée

Selon nous, un des grands chantiers à mener en Argentine devra être la réforme de l’agence nationale des statistiques. Le gouvernement Kirchner avait limogé sa directrice après la publication de chiffres (exacts) dépeignant une inflation supérieure à 20 %, et l’avait remplacée par une sorte de marionnette. Autre exemple d’erreur politique, les pouvoirs publics avaient interdit les exportations de viande afin de protéger les consommateurs locaux et de maintenir les prix bas, mais cela a entraîné la fermeture de nombreuses entreprises dont l’activité à l’étranger était devenue déficitaire. Au même moment, comme il n’était pas rentable d’investir dans du bétail supplémentaire, le stock est passé de 60 millions de têtes en 2006 à 52 millions en 2012. Le gouvernement est donc arrivé à l’exact opposé de son objectif : les prix ont grimpé en flèche.

La main d’œuvre, dont la problématique est intimement liée à celle de l’inflation, reste également une question à régler pour le gouvernement en place. Celui-ci souhaite en effet faire de l’objectif d’inflation 2016 (25 %) le référentiel des négociations salariales, mais les responsables de la puissante Confédération générale du Travail ont averti qu’ils s’attendaient à une augmentation d’au moins 30 % en 2016, un chiffre plus proche, selon eux, du niveau véritable de l’inflation. L’équipe au pouvoir a des choix limités, car les restrictions de hausses des salaires faisaient partie des promesses adressées pour juguler l’inflation. Les syndicats s’inquiétaient en effet de la flambée de l’inflation provoquée par la dépréciation du peso, laquelle s’ajoutait aux suppressions d’emplois dans le secteur pétrolier.  Mais depuis que le gouvernement Kirchner a contraint l’agence nationale des statistiques à publier des rapports d’inflation falsifiés, les chiffres officiels suscitent la défiance. Autre problème pour Mauricio Macri : historiquement, les syndicats ont tendance à rejoindre plutôt le parti d’opposition des Péronistes au lieu de sa propre ligne de centre-droite, Proposition républicaine. D’autre part, des milliers de fonctionnaires embauchés par la précédente administration ont été limogés mais continuent de percevoir un salaire.

 Sur le parcours entre notre hôtel et le quartier des affaires, nous avons pu observer les signes de l’ancrage de Cristina Kirschner dans le patrimoine même depuis son éviction du pouvoir. À l’époque où l’Argentine comptait parmi les plus grandes puissances économiques mondiales, le pays avait lancé la construction d’un élégant bâtiment de style Second Empire, conçu par un architecte français en 1908. Ce bâtiment était alors destiné à accueillir un bureau de poste. C’était un immeuble de huit étages d’une superficie au sol de 88 050 m², considéré comme le plus vaste d’Amérique latine.  Ce bâtiment gigantesque, entièrement recouvert de marbre, est constellé de vitraux et de sculptures de bronze, et surplombé d’un dôme de 4 étages de hauteur. Le Président Juan Perón y avait installé ses bureaux pendant les premières années de son mandat (1946-1955) et son épouse Eva Perón (souvenez-vous, « Don’t Cry for Me, Argentina ») avait réquisitionné une aile du bâtiment pour sa fondation à but caritatif. Sous la présidence de Cristina Kirchner, l’immeuble avait été entièrement restauré et rebaptisé « Kirchner Centro Cultural », une inscription en pierre taillée qui figure sur le sommet du bâtiment. Celui-ci regroupe désormais une salle de spectacle, cinq autres scènes de concert et de théâtre, 18 salles dédiées à d’autres types de représentation et événements, 40 galeries d’art et d’histoire, 16 salles de répétition et deux terrasses de toit. Je suis entré et j’ai expliqué à deux personnes assises à l’entrée que j’aurais voulu regarder, mais on m’a répondu que c’était fermé. Lorsque j’ai demandé pourquoi, on m’a répondu comme si cela tenait de l’évidence : « Il y a eu un changement de gouvernement ». Quoi qu’il en soit, dehors, sur le trottoir, trônait le portrait de Cristina Kirchner représenté au pochoir, avec des mots espagnols signifiant : « je reviendrai ».

Une nouvelle ère pour l’Argentine

Afin de réduire la corruption héritée de l’ère Kirchner, le nouveau gouvernement a pris des mesures pour bloquer les sommes d’argent destinées à des projets d’infrastructure dans de nombreuses provinces, au motif que les contrats signés par les autorités précédentes manquaient de transparence. Des audits ont en effet montré que parfois, jusqu’à 80 % des paiements étaient effectués alors qu’à peine 10 % des travaux avaient été menés à bien. Ces vérifications ont affecté plusieurs grands projets, tels que deux barrages hydroélectriques construits par des entreprises chinoises pour environ 5 milliards USD dans une province bastion de Cristina Kirchner.

La question du partage des taxes entre le gouvernement fédéral et les provinces pose également problème. Après l’élection de Mauricio Macri, la Cour Suprême argentine a jugé anticonstitutionnelle la pratique selon laquelle le gouvernement retient 15 % de taxes de plus que les provinces au moment du partage, une habitude en vigueur depuis 1992. Conséquence : les tensions budgétaires devraient s’accroître et le gouvernement fédéral pourrait avoir à restituer les milliards qu’il s’est attribué depuis de longues années.

Autre héritage de l’administration Kirschner, la question de l’ordre public. En décembre 2015, trois prisonniers condamnés pour meurtre se sont échappés d’une prison dans la province de Buenos Aires. Dans un contexte de vague de criminalité, l’affaire a attiré un feu de critiques sur le ministère de la sécurité et sur les forces de l’ordre en général, entretenant l’idée d’une collusion entre les réseaux de malfaiteurs, la police et les responsables politiques. Maintenant que l’Argentine est équipée de bonnes infrastructures portuaires, celles-ci sont devenues un nouveau point de transit (supplantant le Mexique et la Colombie) pour les trafics de cocaïne entre l’Amérique du Nord et l’Europe. Lors de sa prise de fonctions, le Président Macri a déclaré un état d’urgence de 365 jours et créé une force de sécurité chargée notamment de renforcer les contrôles aux points d’entrée du pays pour empêcher les trafics de drogue ; de plus, sur le plan de la coopération de nouveaux accords ont été signés avec l’international (en particulier Israël) dans les domaines de la sécurité et de la défense.

Plus positivement, le changement de gouvernement aura au moins bénéficié au principal groupe de médias d’Argentine, en guerre avec l’administration Kirchner qui cherchait à entraver son développement. L’entreprise a désormais la possibilité de croître et de consolider son empire de médias pour offrir une gamme complète de services « quad play » (TV, Internet et téléphonie fixe et mobile), de quotidiens et magazines, de télévision à la demande, d’Internet haut débit et de télécommunications. Nous avions rendu visite à ce groupe pendant ses heures sombres, lorsque le gouvernement Kischner allait même jusqu’à infiltrer des bandes d’agitateurs politiques dans ses locaux pour perturber son activité. Lors de notre dernière visite, les dirigeants étaient beaucoup mieux disposés, et leur société représente aujourd’hui un important courant politique et social.

Nous avons également visité les locaux d’un producteur d’acier. Ses responsables nous ont expliqué que le Mexique était un marché important à cause du grand nombre de constructeurs automobiles qui s’y installent. En 2015, la production mexicaine de véhicules motorisés a représenté 3 millions d’unités et elle devrait dépasser 5 millions en 2020.[1] Naturellement, la difficulté provient de la concurrence de la Chine, où l’acier est vendu beaucoup moins cher qu’aux États-Unis. Ces personnes nous ont affirmé qu’il était important de protéger les marchés locaux avec des lois antidumping, même si la baisse des prix de l’acier n’affectait pas toutes leurs activités. Nous avons parlé du cas de l’industrie de l’acier en Chine : ce marché représente presque la moitié de la production mondiale et ses problèmes de surplus de capacités provoquent la fermeture de plusieurs usines, mais les Chinois veulent continuer à travailler. J’ai bien ri quand un des dirigeants de l’entreprise m’a raconté qu’une fois, les autorités chinoises avaient dépêché un responsable pour fermer une usine dans une province et que les ouvriers l’avaient jeté par la fenêtre ! Même si je ne pourrai certainement pas vérifier si c’est vrai !

Chez un fabricant de tubes en acier inoxydable, utilisés principalement par l’industrie pétrolière, nous n’avons pas été surpris d’entendre que la demande en provenance des États-Unis et du Canada était en baisse, ce qui avait entraîné une hausse des stocks depuis la chute des cours pétroliers de 2014-2015. Les dirigeants étaient convaincus qu’une grande partie de la production devrait être retirée du marché aux niveaux de prix actuels, mais ils ne doutaient pas que leur activité reparte quand les cours pétroliers rebondiront.

Visite des environs et problèmes de change

Pendant le weekend, mes collègues et moi avons emprunté le ferry pour un court trajet sur le Rio de la Plata jusqu’à Colonia del Sacramento, en Uruguay. Quand nous avons acheté nos tickets pour la traversée en Buquebus (l’opérateur de ferrys argentin), le caissier nous a dit qu’il n’acceptait que les dollars américains. Après avoir discuté d’autres anomalies concernant les devises étrangères, nous avons accosté à Colonia, une ville péninsulaire qui fait partie des plus anciennes d’Uruguay et qui est connue surtout pour son centre historique, classé au patrimoine mondial de l’UNESCO. Elle attire régulièrement des visiteurs de Buenos Aires, les deux villes étant reliées par un service de ferry régulier (la traversée s’effectue en moins d’une heure pour les navettes les plus rapides). Le quartier historique de Colonia et ses rues pavées, construites au 17è siècle par les Portugais, sont accessibles à pied depuis l’arrivée du ferry. Le transporteur fluvial relire Buenos Aires à Colonia mais aussi à Montevideo, la capitale de l’Uruguay, passerelle vers la célèbre station balnéaire de Punta del Este.

Sur mon vélo de location, j’ai profité du soleil et des sites touristiques le long de la côte. Nous avons été satisfaits d’observer de nombreux vacanciers et un trafic en pleine effervescence. Globalement, notre voyage en Argentine nous a confortés dans l’idée que l’économie se redresse progressivement ; je pense même que cela pourrait être plus rapide que prévu si le rythme des réformes ne faiblit pas.

Les commentaires, opinions et analyses du présent document sont communiqués à titre d’information uniquement ; ils ne sauraient être considérés comme un conseil d’investissement individuel ou comme une recommandation d’investir dans un quelconque titre ou d’adopter une quelconque stratégie d’investissement. Les conditions économiques et de marché étant susceptibles d’évoluer rapidement, les commentaires, opinions et analyses sont valables à leur date de publication et peuvent changer sans préavis. Les présentes ne constituent pas une analyse exhaustive de tous les aspects importants d’un pays, d’une région, d’un marché, d’un secteur, d’un investissement ou d’une stratégie.

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[1] Source : Association de l’industrie automobile mexicaine (Asociación Mexicana de la Industria Automotríz), données de 2014. Rien ne garantit que les prévisions ou estimations se réalisent.

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