Beleggingsavonturen in opkomende markten

De groeiende voorspoed van Polen

Dit artikel is ook beschikbaar in: Engels, Frans, Duits, Spaans, Pools

Toen ik 20 jaar geleden voor de eerste keer naar Warschau reisde, was het een grijze en grimmige plek met kleurloze etalages, een overblijfsel van het communistische tijdperk. Nu is het een bruisende, bloeiende plek met heerlijke restaurants, nieuwe en hoge kantoorgebouwen en hotels, en prachtig gerestaureerde oude gebouwen en monumenten. De veranderingen in Warschau en de rest van Polen van de afgelopen twintig jaar zijn op zijn minst opmerkelijk te noemen.

Mark Mobius in de straten van Warschau, Polen.
Mark Mobius in de straten van Warschau, Polen.

Polen ligt in het centrum van Europa, strategisch gepositioneerd tussen Rusland en West-Europa. Het land telt 38 miljoen inwoners[1] en beschikt daarmee over een grote binnenlandse consumentenmarkt en een grote beroepsbevolking. Wist u trouwens dat Polen het enige land in de Europese Unie (EU) is dat geen recessie meemaakte tijdens de wereldwijde financiële crisis van 2008-2009?[2] Zijn grens met Duitsland is volgens ons een voordeel, aangezien Duitsland een grote invoerder en de grootste handelspartner van Polen is, goed voor meer dan een kwart van de uit- en invoer van Polen.[3] Dankzij zijn goed opgeleide beroepsbevolking gaat Polen op de markt voor de outsourcing van diensten bovendien succesvol de concurrentiestrijd aan met landen zoals India. Daarnaast zou het land kunnen profiteren van de verhuizing van fabrieken van West- naar Oost-Europa.

De economie van Polen doet het de laatste tijd goed tot zeer goed: voorspellingen gaan uit van een bbp-groei van meer dan 3% in 2014, wat een van de hoogste groeipercentages van Europa zou zijn.[4] De laatste 10 jaar was de algemene trend echter dat de economische groei van het land vertraagt naarmate het land meer matuur wordt. In 2006 lag de groei net boven 6% en in 2007 bedroeg zij bijna 7%, maar sindsdien is er een vertragende trend.[5] De economische groei van Polen heeft echter een ruime basis, en wordt ondersteund door zowel de binnenlandse als de buitenlandse vraag. Daarom denken we dat, hoewel Polen ook aan Oekraïne grenst, de impact van de aanhoudende crisis tussen Oekraïne en Rusland op Polen gering zou moeten zijn.

Solidariteit
Tijdens het strenge communistische bewind van de Sovjetunie in Polen bouwden de Poolse burgers de door de oorlog geteisterde industrie opnieuw op, maar de levensstandaard bleef slecht. Tegen 1980 braken er stakingen en rellen uit. Op de Lenin-scheepswerf in Gdansk ontwikkelden de arbeiders een sterke geweldloze “Solidariteitsbeweging”, ondanks de onderdrukking van de communistische regering. Polen begon zijn economie vroeger dan andere Oost-Europese landen te ontdoen van de ketens van het communisme, door ingrijpende hervormingen door te voeren onder het mom van “shocktherapie”, die onder meer bestonden uit het beëindigen van de prijscontroles, het openstellen van de grenzen en het privatiseren van staatsbedrijven. De val van de Berlijnse Muur in 1989 bracht een nieuwe wind over Europa, en in 1990 werd Lech Walesa, de leider van de Solidariteitsbeweging, verkozen tot president in vrije en democratische verkiezingen. De Sovjetunie eindigde formeel in 1991, en tegen 1997 had het Poolse parlement een nieuwe grondwet aanvaard. De integratie in West-Europa bleef aan vaart winnen en in 2004 trad Polen toe tot de EU. De toetreding van Polen tot de EU in 2004 had een enorme impact op het economische leven van de Poolse bevolking en zelfs een nog grotere impact op het juridische en politieke leven, want nu moest Polen tegemoetkomen aan de juridische en sociale vereisten van de EU. Enorm veel Poolse bedrijven voeren producten uit naar Duitsland en andere Europese landen; het EU-lidmaatschap brengt gratis toegang tot alle Europese markten met zich mee, en dat geldt in beide richtingen.

Wij zijn van mening dat een grote opstoot in de uitgaven van consumenten de laatste jaren een zeer grote invloed heeft gehad op de Poolse economie, aangezien de consumentenuitgaven een veel groter deel uitmaken van het bbp van Polen dan bijvoorbeeld in Hongarije of Tsjechië het geval is. Een aantal hervormingen van na het communistische regime, met name de privatisering van staatsbedrijven, leidden tot de ontwikkeling van een levendige kapitaalmarkt, wat van groot belang is voor aandelenbeleggers zoals wij die geïnteresseerd zijn in een actieve aandelenmarkt.

Mark Mobius en zijn team bespreken potentiële beleggingsmogelijkheden in Polen.
Mark Mobius en zijn team bespreken potentiële beleggingsmogelijkheden in Polen.

Volgens ons was de privatisering van Poolse staatsbedrijven de meest revolutionaire actie die werd doorgevoerd na de val van het communisme in Rusland en Oost-Europa. In 1989 controleerde de Poolse overheid het grootste deel van de Poolse niet-landbouwactiva en waren er maar weinig privébedrijven. De logische volgende stap was de ontwikkeling van een markt voor geprivatiseerde bedrijfsaandelen, en in april 1991 werd de beurs van Warschau geopend. Vervolgens kondigde de overheid halfweg 1991 een “shock” privatiseringsprogramma aan met haar wet over de privatisering van staatsbedrijven, die voorschreef 50% van de activa die in handen was van de staat te privatiseren binnen drie jaar. De wetten die een dergelijk programma mogelijk maakten, werden pas bekrachtigd in 1993. Daarna werd het “massaprivatiseringsprogramma” gelanceerd op basis van de vrije uitkering van aandelen, waarbij Poolse burgers die ouder waren dan 18 aandelen konden kopen tegen een korting. Helaas waren de meeste burgers zich niet bewust van de waarde van dergelijke aandelen en kochten diegenen die zich daar wel van bewust waren zo veel mogelijk aandelen. Velen van hen werden bijzonder rijk.

Pensioenhervormingen in Polen
Door de hoge werkloosheid en de lagere inkomens na de val van het communisme daalde het geboortecijfer in Polen. Er waren dus minder arbeidskrachten beschikbaar om het pensioen van de groter wordende groep gepensioneerden te financieren. De overheid startte daarom met een verplicht privépensioensysteem. Er waren echter tegenstanders van dit idee, die zeiden dat privépensioenfondsen duur en inefficiënt waren. De pensioenfondsen zeiden dat te strenge overheidsregelgeving hun vermogen om risico’s te nemen en goede rendementen te stimuleren hinderde, aangezien zij meer dan de helft van hun portefeuilles in binnenlandse obligaties, en dan voornamelijk overheidsobligaties, moesten houden. Er werd door de pensioenfondsen een groot bedrag uitgegeven aan massamedia en een legertje verkopers om klanten aan te trekken.

Wij zijn van mening dat de belangrijkste recente gebeurtenis in de geschiedenis van de kapitaalmarkt van Polen de overname van obligatieparticipaties van privépensioenfondsen door de Poolse overheid was. Begin 2014 nam de overheid 153 miljard zloty (US$ 50,4 miljard) aan Poolse schatkistobligaties van 13 privépensioenfondsen in beslag. Die obligaties vertegenwoordigden ongeveer de helft van de beleggingsportefeuilles van de fondsen. Dit gaf de schatkist natuurlijk een duwtje in de rug op korte termijn, maar dreigde de belangrijkste doelstellingen van de pensioenhervormingen, het stimuleren van nationaal sparen en het verminderen van de langetermijnlast van pensioneringskosten op de begroting, te ondermijnen. Tot overmaat van ramp voerde de overheid bepaalde regels in zoals de vereiste dat alle 16 miljoen Poolse bijdragers aan pensioenfondsen moesten kiezen of ze in privéfondsen zouden blijven of dat ze zouden overstappen naar het systeem voor sociale zekerheid van de overheid tegen eind juli 2014, wat het voor de privépensioenfondsen waarschijnlijk moeilijk zou maken om te overleven. Aangezien de overheid het privéfondsen verboden heeft om reclame te maken tijdens de selectieperiode, denken we dat er een goede kans bestaat dat velen ervoor zullen kiezen over te stappen naar het systeem voor sociale zekerheid van de overheid.

Deze verandering is van cruciaal belang, aangezien privépensioenfondsen na de ineenstorting van het communisme werden opgericht in heel Centraal- en Oost-Europa om de stijgende pensioenkosten te delen met de systemen voor sociale zekerheid van de overheid. Fondsen in privépensioenfondsen werden belegd in aandelen en obligaties om privébedrijven en publieke infrastructuurprojecten te helpen financieren. Zij werden de basis voor de aandelen- en obligatiemarkten in die landen, inclusief Polen. Tegenstanders zeggen dat de actie van de overheid gewoon een inbeslagneming van privévermogen is. De Organisatie voor Economische Samenwerking en Ontwikkeling (OESO) waarschuwde dat de overheidsmaatregelen “het maatschappelijke vertrouwen in het pensioensysteem zouden kunnen schaden en in ruimere mate fataal zouden zijn voor de geloofwaardigheid van toekomstige structurele hervormingen.” De OESO verklaarde ook dat de snel vergrijzende bevolking een ‘pay-as-you-go’ systeem vereist.

De belangrijkste reden voor de actie van de overheid blijkt het dekken van de toenemende publieke schulden te zijn. Nadat ze de obligaties in beslag had genomen, annuleerde de overheid ze, wat het begrotingstekort in een overschot transformeerde en de publieke schuld verminderde, maar wel de langetermijnverplichting van pensioenbetalingen naar de toekomstige begroting doorschoof. De motivatie voor deze actie lijkt ons van politieke aard, aangezien de conservatief liberale partij ‘Het Burgerplatform’ het in de parlementsverkiezingen gepland voor 2015 hard te verduren heeft gekregen van de rechtse partij ‘Recht en Rechtvaardigheid’. Deze actie was een manier voor de overheid om besparingsmaatregelen te vermijden en om de vrijheid te hebben om geld uit te geven om kiezers aan te trekken. Volgens ons is de actie van Polen symptomatisch voor acties van andere overheden in Centraal- en Oost-Europa die probeerden diepere economische hervormingen te vermijden in het belang van de politieke doelstellingen op korte termijn.

De vrees luidt dat door het terugschroeven van de privépensioensystemen, in de toekomst, een vergrijzende bevolking steeds meer overheidssteun zal nodig hebben. Het afremmen van de groei van de kapitaalmarkten, die de investeringen en economische groei stimuleren, zou de economie schade kunnen berokkenen, wat zou kunnen leiden tot recessies in tijden van wereldwijde economische crisis. Ik denk dat Polen, als een van de grootste landen in Centraal-/Oost-Europa, geen goed voorbeeld heeft gesteld in dit opzicht. Hoewel ik het plan voor de inbeslagneming van de obligaties heb bekritiseerd, heb ik mijn vertrouwen in de Poolse markt niet verloren – en behoud ik dat nog steeds. Volgens mij zal de druk om terug te keren naar privépensioenregelingen groeien naarmate de pensioenbetalingen toenemen en een steeds grotere last worden voor de begroting.

Potentiële beleggingsmogelijkheden vinden
Mijn reizen zijn nooit volledig zonder een bezoek aan bedrijven die potentiële beleggingen in onze portefeuilles zijn of zouden kunnen zijn. Bij een bezoek aan een elektriciteitsbedrijf in Polen hoorden we van het management dat elektriciteitsbedrijven in Polen het de laatste jaren moeilijk hebben. Er woedt een hevige concurrentie tussen de elektriciteitsproducenten, maar nu heeft een plan van de overheid, genaamd het “operating reservemechanisme”, dat is geïntroduceerd begin 2014, geleid tot hogere energieprijzen. Het mechanisme houdt betalingen aan energiebedrijven in om hun productie tijdens piekuren te verminderen, maar de capaciteit beschikbaar te houden voor het systeem. Aangezien de voorspellingen voor de groei van de vraag het op ongeveer 1% houden, houden nieuwe energiecentrales economisch gezien geen steek.

Mijn team en ik hebben ook een schoenenverkoper met winkels in heel Polen bezocht. De winkel is voor het grootste deel van zijn producten afhankelijk van import uit China, India en Taiwan. Een zwakke zloty zou dus een probleem kunnen vormen. Het management van het bedrijf heeft al hogere prijzen voor Aziatische import vastgesteld, omdat de Chinese en andere arbeidskosten stijgen. Concurrerende kosten zijn belangrijk, aangezien de verkoop van schoenen via het internet steeds toeneemt en online leveranciers onderling een hevige prijsstrijd uitvechten. Het management van het bedrijf gelooft dat klanten niet naar goedkope schoenen op het internet zullen zoeken als ze op makkelijk bereikbare plaatsen in winkelcentra in de buurt kwaliteitsproducten tegen een goede prijs vinden. Desondanks verkoopt het bedrijf zijn producten ook via het internet.

Ook wilden we inzicht krijgen in de distributieactiviteiten in Polen en bezochten we een grote distributeur van technologie, radio’s en tv’s, huishoudtoestellen, mobiele toestellen en kantooruitrusting. Naast zijn activiteiten in Polen boekt het bedrijf een derde van zijn omzet in een groot aantal andere landen. De winstmarges zijn echter aan het dalen vanwege de stijgende verzendingskosten. Het bedrijf doet ook aan e-commerce.

Een ander bedrijf dat we bezochten was een leverancier van uitzenddiensten voor satelliettelevisie, dat met de intrede van draadloze breedband in een multi-play service ook zijn intrede heeft gemaakt op de markt van de telecomdiensten. Wij denken echter dat groei in het segment van de betaaltelevisie beperkt is, aangezien de markt verzadigd is. Groei kan dus enkel komen van adverteerders die bereid zijn meer advertenties op hun tv-kanalen te zetten, maar dit hangt af van de kwaliteit van de programmatie. Door het internet zijn de instapbarrières aanzienlijk lager geworden, dus iedereen met de juiste inhoud kan kijkers aantrekken – met andere woorden, voor producenten van traditionele inhoud is het leven een stuk uitdagender geworden.

De sterke Poolse cultuur
Polen heeft in zijn geschiedenis vaak te lijden gehad onder verdeling en oorlogen. Dat het Poolse natiegevoel heeft overleefd, is dan ook een bewijs van zijn sterke cultuur. In 1941 viel Hitler de Sovjetunie aan en bezette Duitsland heel Polen, waarbij het vele gruweldaden beging en naar schatting drie miljoen Poolse joden vermoordde in concentratiekampen verspreid over het hele land.

Elk jaar op 1 augustus weerklinken er sirenes, klokken en hoorns in heel Warschau. Iedereen in de drukke stad stopt met wat hij aan het doen is en staat in de houding, een enorme betuiging van respect voor de Opstand van Warschau van 1944, toen het Poolse verzet de nazi-bezetting van de stad bevocht. Wat de vrijheidsstrijders niet wisten, was dat Roosevelt, Churchill en Stalin een jaar eerder in Teheran in het geheim hadden besloten dat de Russen na de oorlog de macht zouden nemen over Polen. Na het verlies van 180.000 levens en het heldhaftige verzet van de hele bevolking moesten de Polen zich overgeven, waarna duizenden inwoners van Warschau werden gearresteerd en gedeporteerd naar concentratiekampen.

In 1944, op het moment van de opstand, woonden er slechts 900.000 mensen in Warschau, aangezien er enorm veel joden en anderen waren gearresteerd en gedeporteerd. Na de opstand beval Hitler de volledige vernietiging van de stad, waardoor er tegen 1945 minder dan 1000 mensen overbleven in de met de grond gelijk gemaakte stad. Dit moment is vereeuwigd in de film van Roman Polanski, ‘The Pianist’. Ik heb het Museum voor de Opstand van Warschau bezocht. Een indrukwekkende en hartverscheurende interactieve multimediaweergave die de opstand vastlegt met artefacten en documenten, waaronder verslagen van ooggetuigen.

Toen de Duitsers waren verslagen, marcheerden de Russische communistische troepen de stad binnen. Om een communistische dictatuur op te richten, begonnen ze leden van de opstand, zogenaamde ‘bandieten’ en ‘reactionairen’ te arresteren en te vervolgen. Tijdens deze periode vonden er talloze daden van heldhaftigheid en opoffering plaats, een bewijs van de kracht van het Poolse nationale gevoel.

Het land heeft een zeer rijke muzikale en kunstgeschiedenis. Denken we bijvoorbeeld aan Frederic Chopin of Jan Paderewski! Tijdens een recente trip bezocht ik het Nationaal Museum van Warschau voor een speciale tentoonstelling over Aleksander Gierymski (1850-1901), een groot kunstenaar. De tentoonstelling verzamelde 120 schilderijen en olieschetsen, 110 houtsneden en 70 tekeningen van Gierymski. Het was de eerste tentoonstelling over het werk van de schilder van zo’n omvang in 76 jaar en een heuse verwezenlijking, de vernietiging die Polen tijdens beide Wereldoorlogen te verduren had indachtig. Een deel van de tentoonstelling toonde een video over hoe sommige zwaar beschadigde schilderijen van de artiest nauwgezet en prachtig waren gerestaureerd door Poolse restaurateurs, met behulp van de laatste wetenschappelijke technieken. Veel van de schilderijen beeldden het verleden van Polen en aangrijpende portretten af.

Over het algemeen vind ik Polen een land met een goed potentieel voor verdere economische vooruitgang en diverse handelsbelangen. Mijn team en ik zullen de activiteiten in Polen blijven screenen op aantrekkelijke potentiële beleggingsmogelijkheden.

De verklaringen, meningen en analyses van dr. Mobius zijn louter bedoeld ter informatie, zij mogen niet worden beschouwd als individueel beleggingsadvies of een aanbeveling om te beleggen in welke effecten dan ook of om welke beleggingsstrategie dan ook te gebruiken. Omdat markt- en economische omstandigheden snel kunnen veranderen, betreffen de opmerkingen, opinies en analyses de datum van dit document en kunnen zij zonder voorafgaand bericht veranderen. Dit document is niet bedoeld als een volledige analyse van alle wezenlijke feiten betreffende een land, regio, markt, sector, belegging of strategie.

Alle beleggingen gaan met risico’s gepaard, waaronder mogelijk verlies van het ingelegde kapitaal. Beleggingen in buitenlandse effecten houden speciale risico’s in, zoals wisselkoersschommelingen en economische en politieke onzekerheid. Beleggingen in landen met een opkomende markt, waar frontiermarkten een subset van vormen, gaan gepaard met grotere risico’s die verband houden met dezelfde factoren, boven op de risico’s die verbonden zijn aan hun relatief geringe omvang, de lagere liquiditeit en het gebrek aan een gevestigd wettelijk, politiek, zakelijk en sociaal kader om effectenmarkten te ondersteunen. Omdat deze kaders doorgaans nog minder ontwikkeld zijn op de frontiermarkten, en gelet op diverse factoren zoals het hogere risico van extreme koersvolatiliteit, illiquiditeit, handelsbarrières en deviezencontroles, gelden de risico’s van de opkomende markten nog sterker voor frontiermarkten. Wisselkoersen kunnen binnen een kort tijdsbestek aanzienlijk fluctueren, wat een impact kan hebben op het rendement.


[1] Bron: De Wereldbank, 2013.

[2] Bronnen: De Wereldbank, “Global Economic Perspective”, juli 2014; IMF World Economic Outlook Database, april 2014. © Internationaal Monetair Fonds.

[3] Bron: UNdata, per 2011.

[4] Bron: IMF World Economic Outlook database, april 2014. © Internationaal Monetair Fonds.

[5] Ibid.

Twitter

Leave a reply

Uw e-mailadres wordt niet gepubliceerd. Verplichte velden zijn gemarkeerd met een* Verplichte velden zijn gemarkeerd met *