新兴市场的投资探险

遠景

非洲大陆的机会——权衡之举

富兰克林邓普顿新兴市场股票团队的 Danesh Ranchod 表示,由于非洲大陆各国正处于宏观经济和政治周期的不同阶段,切忌对其一概而论。他强调了这些经济体的核心正发生的一些实质性发展,并解释了为何投资者应逐个考量此地区的机会。

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作为新兴市场投资者,了解非洲地区与其他正处于早期前沿和新兴市场相关的周期和发展,能够为我们所看到的投资机会提供参考。

我们认识到,政府改革步伐、监管框架和政治格局的结合,对尼日利亚、肯尼亚和南非等国的影响大相径庭,因为它们处于经济周期的不同阶段。

尽管尼日利亚的经济环境不景气,其未被渗透的行业仍有可能大放异彩

按名义国内生产总值(GDP)计算,尼日利亚是非洲最大的经济体,也是非洲大陆人口最多的国家,有 2.06 亿居民。[1] 通常情况下,规模庞大且收入不断增长的年轻人口往往能够推动国内消费,并为可持续的经济增长潜力提供长久的支持。

从投资的角度来看,我们看到尼日利亚的许多行业都没有得到充分的渗透,特别是银行业、消费者包装食品和电信业。在我们看来,在这些行业内开展业务的企业可能还有数十年的增长空间。

然而,尼日利亚的道路并非一帆风顺,我们也意识到在这一潜在经济发展道路上将会有不少坎坷。尼日利亚对石油的依赖是一把双刃剑,因为它占据其财政收入的大部分。当过去油价暴跌时,尼日利亚面临着对其经济和货币的严重影响。

这个西非国家的一些关键政策改革也陷入僵局。本届政府已进入第二个任期,其并没有真正致力于基础设施、清除补贴和增长举措。这致使过去三年的增长环境较为疲软。2016 年国内生产总值增长 -1.6%,但我们看到 2017 年和 2018 年其国内生产总值增长有缓慢回升的迹象,分别达到 0.8%和 1.9%。[2]

尽管一些政府政策执行缓慢,但经济和货币已经企稳,疲弱的经济增长已开始出现温和改善。值得注意的是,为减少尼日利亚对石油的依赖,尼日利亚中央银行支持的农场和小企业贷款等计划带来了确切影响——尼日利亚的农业产业雇佣了整个劳动力的三分之二。最近也有迹象表明,商业活动正在回升,一些行业继续保持高利润和增长。尼日利亚总统穆罕马杜·布哈里(Muhammadu Buhari)今年一月签署的一项最新金融法案对营业额低于 2500 万奈拉的小企业免税,并降低了对营业额不高于 1 亿奈拉的企业的税率。此措施如能在适当的时间内实施,我们预计其将鼓励外国投资。

在这些行业中,我们已经确定,尽管银行业的监管力度不断加大,但从投资角度来看,我们认为其提供了有意义的上行潜力。

尼日利亚的大型银行面对更优质的企业,它们具备潜在的整合机会,并且拥有管理良好的成本基础。对另类银行渠道的关注提升有助于推动手续费收入和降低分行成本,同时向投资者提供超过债券收益率的现金股息收益。尽管宏观经济环境疲弱,但这一投资机会似乎对我们有利。

适者生存,肯尼亚企业的潜在增长前景

在我们看来,肯尼亚是撒哈拉以南非洲国家中的一颗明珠,其过去三年平均增长 5.7%。[3] 该国也拥有稳定的货币,并在同一时期提供了相对于摩根士丹利前沿市场指数可观的股市回报。[4] 这一增长部分与经济更加多样化、基础设施(特别是道路)资金来源得到改善以及人口识字率提高至 82%有关。[5] 这种读写能力的巨大提高,是一项低成本早期扫盲干预计划的成果,此项计划于 2011 年肯尼亚 Uwezo 的一项调查后启动,该调查发现接近 70% 的三年级学生无法阅读二年级水平的内容。尽管一些投资者担心债务与 GDP 的比例不断上升,并且其货币可能看起来过于强势,但我们认为,整体宏观经济背景依然乐观。

肯尼亚拥有一个相对良性的监管框架,但在过去几年中,我们看到从银行业到酒类行业的监管力度不断加大。我们认为,能够适应监管的企业创造了一些有吸引力的投资机会,包括上述行业中的一些精选企业。

由于 2016 年以来利率上限规定为 4%,在过去四年中,一些银行的信贷增长缓慢。他们利用这段时间强化了自己的存款专营权,并通过与移动通信企业合作来专注于另类融资渠道,从而推动更大的客户群。

也就是说,一项意外的结果导致了对私营部门的信贷减少。近期贷款上限的提高应鼓励一些银行利用其低成本存款以较高的利润率来增加资产账面,而较低的运营成本基础可能会带来良好的运营杠杆。

就一家占主导地位的肯尼亚啤酒厂而言,它与政府合作减少消费税(一种在制造端对货物征收的法定税)的影响,此举是互利的。更易于管理的消费税制度提高了企业的盈利能力,同时政府获得了更多税收。

南非缺乏改革,投资空间不大

由于经济增长乏力、腐败猖獗、国有实体管理不善和政策停滞,南非近几年总体而言令投资者失望。在前总统雅各布 · 祖马(Jacob Zuma)及其领导班子的带领下,这种不安情绪加速蔓延。

在过去的两年里,我们看到了方向有所转变。这包括迎来一位看起来更有见地的新总统,一场随后的内阁部长换届选举,以及尝试替换实力薄弱的国有机构董事会。尽管有积极的事态发展,但面对经济和国家机构的恶化,仍需持续严阵以待——这些并不会在一夜之间好转。

今年早些时候,我们强调有几项改革应表明其进展情况,但由于执政党内部持续的内讧和公营行业工会的抵制,使得一些艰难的决定无法在国有实体中实施,因此我们没有看到太多的进展。看来政府的执行力可能仍然很差,从而可能导致经济环境疲软。

考虑到这些更广泛的政治风险以及商业和消费者信心薄弱,我们认为南非的机会仍然渺茫。这并不意味着我们认为南非不是一个投资目的地——那里仍有许多优质企业,拥有着健全的管理团队。不过,就目前而言,在对其整体市场转为乐观态度之前,我们将继续关注政治进展,寻找有意义的转机迹象。

最后,了解企业基本面以及更广泛的经济、监管和政治环境,这有助于我们更好地分析以及在新兴市场(特别是在非洲地区)寻求投资机会。

 

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[1]资料来源:国际货币基金组织,《世界经济展望》,2019 年 10 月。[https://www.imf.org/external/datamapper/LP@WEO/OEMDC/ADVEC/WEOWORLD]

[2]资料来源:国际货币基金组织,2019 年 10 月。

[3]国际货币基金组织,《世界经济展望》,2019 年 10 月。

[4] 摩根士丹利前沿市场指数关注 28 个前沿市场国家中的大中型代表。指数未经管理,也不能直接投资于指数。指数不包括手续费、支出或销售费用。

[5] 世界银行,2018 年。 [https://data.worldbank.org/indicator/SE.ADT.LITR.ZS]

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