新兴市场债务的转折点

在经历了始于三月的一段异常困难时期之后，新兴市场债务资产的反弹势头有所增强；我们认为，三月份是该资产类别历史上表现最糟糕的月份之一，与全球金融危机期间的情况不相上下。

就新兴市场债务而言，对全球经济和资本市场造成打击的需求、供应和石油冲击，因资本极度外流而加剧，这种外流表现为不加区分地抛售交易所交易基金 (ETF)。

宏观经济因素是推动反弹的主要因素，加之美联储 (Fed) 三月份提供的超常流动性，令局面真正得到扭转。油价回升至目前大约40美元的水平，也对本轮反弹起到了一定作用。

我们把流动性视为资产类别的一种内在因素，它导致市场无效，从而创造了机会。自美联储注入流动性以来，在交易条件显著改善的作用下，虽然利差有所收窄是总体趋势，但流动性仍是一大主要因素，它的缺失无疑给债券造成显著的波动。

要想以具有吸引力的价格购买债券，耐心通常不可或缺。我们还希望寻找标准基准以外的、消化了充分流动性溢价的债务工具机会。

资产类别的划分

一些因素继续为新兴市场债务市场提供流动性。美联储购买投资级美国债券的决定产生了涓滴效应，而国际货币基金组织的紧急融资为一些特定国家和央行提供了支持。在新兴市场内部，各国政府和央行也在提供重大的逆周期支持。而且，正如我们以前提到的那样，几十年来持续不断的危机鼓励了对公共债务股票形成更完善的管理。这使得新兴市场的信贷质量和治理水平得以提高，增强了抵御进一步冲击的韧性。

尽管交易环境总体有所改善，但我们看到市场出现分化：较强的主权债券和企业债券反弹至危机前的水平，而其他较弱的债券则继续反映出流动性不足和违约风险上升。不过，一级市场活动一直偏向于投资级主权债券和企业债券的发行人。

在六月的最后一周，我们看到一些 B 和 BB 级主权债券发行人的强劲发行。我们预计，在政府政策和全球经济持续改善等宏观因素的推动下，这种趋势很可能将在二零二零年剩余时间继续发展。

对企业而言，我们看到了从原本的恶性循环变成更良性循环的转折点。值得承认的是，新兴经济体已经采取了重大的宽容措施，即暂停还款，以及与我们在已发展市场中看到的类似的宏观审慎性放松，这让一些信心得以勉强恢复。

年初至今，新兴市场企业债券相对于美国国债的利差已整体回升大约 60%，但在总回报方面已经实现了盈亏平衡。¹迄今为止，我们已经看到一些新兴市场企业违约，我们预计在年内剩余时间里，违约率趋势可能上升到较高的个位数，尤其是遭遇 COVID-19 危机的行业（例如零售和交通）仍然面临压力。

但是，从历史上看，新兴市场企业并不比已发展市场企业更容易违约，因此，我们目前没有理由认为这种情况会改变。另外值得记住的是，高收益债券仅占新兴市场企业债券总量的大约三分之一，远低于许多人的预期。² 在我们看来，这意味着该资产类别的整体违约率可能保持在较低的个位数百分比。³

随着今年利差继续收窄，毫无疑问会存在各种波动。企业本身已经能够以与主权国家类似的方式发行债务 － 年初至今已经发行2370亿美元，仅仅略低于二零一九年，⁴尽管严重偏向于投资级部分和亚洲地区。我们看到了积极的迹象，即许多企业已能进行再融资，增强其流动性状况和减少信贷额度。在某些情况下，这些企业能够从政府的一揽子刺激计划中获得支持。

在短期内，某些市场中一些债券的反弹幅度可能太大、速度太快。从基本面来看，在第二季度国内生产总值数据公布之前，目前正处于一段区间性的盘整期。在这个史无前例的市场时期，问题仍然在于所有资产类别的估值。我们预计很可能会出现更多的波动，但可能不如第一季度那么剧烈。

从长期来看，已发展市场的利率目前看起来仍处于低位，因此我们预计，提供富有吸引力利差的新兴市场将会受青睐。同时，我们认为，该资产类别将继续为众多投资者带来多元化。

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